Aktionärsaktivismus durch Hedge Funds (PDF)

erbringen grundsätzlich keine Bankdienstleistungen für Portfoliounternehmen, sind jedoch nicht frei von Interessenkonflikten. In erster Linie stellen sie politische Einheiten dar, in denen neben professionellen Fonds-Managern auch Politikern Investitionsentscheidungen zustehen, deren politische Interessen nicht mit denen der Fonds-Begünstigten übereinstimmen müssen. So sind Pensionsfonds-Manager geneigt soziale Ziele anstelle von Wertmaximierung zu verfolgen und kreieren damit einen (weiteren) Agenten-Konflikt zwischen ihnen und den Begünstigten des Pensionsfonds.

Hedge Fund-Manager sind weitgehend frei von diesen Konflikten, da ihre Vehikel unabhängig sind und gewöhnlich keine Geschäftbeziehungen zu ihren Portfoliounternehmen halten. Hedge Fund-Manager sehen sich auch keinen sozialen oder politisch gewünschten Investitionsforderungen ausgesetzt. Sie können sich daher ausschließlich dem Verfolgen ökonomisch vorteilhafter Projekte widmen, die im Einklang mit den Interessen der Hedge Fund-Investoren stehen.

Pensions- und Investmentfonds haben keinen finanziellen Anreiz aktiv auf ihre Beteiligungsunternehmen einzugehen. Die Kompensationsstruktur der Investmentfonds-Manager besteht zumeist aus einer Gebühr, die vom verwalteten Vermögen abhängig ist. Eine Entlohnung der Manager auf Grundlage der Wertentwicklung des Fonds erfolgt nur in seltenen Fällen. Auch die Bezahlung von Pensionsfonds-Manager ist weniger an der Performance des gemanagten Fonds bemessen.

Die Vergütung von Hedge Fund-Managern unterscheidet sich von Investment- und Pensionsfonds-Managern erheblich. So wird neben einer ein- bis dreiprozentigen jährlichen Basisgebühr für das AuM zumeist eine von der Performance abhängige Gebühr (Incentive Fee) von 15% - 25% berechnet, die ursächlich für die leistungsabhängige Entlohnung des Fund-Managers ist. Die Interessen der Hedge Fund-Manager stehen, im Gegensatz zu den Investmentfonds, mit den Interessen der Investoren des Hedge Funds in Einklang.

Den dritten Anknüpfungspunkt zur unterschiedlichen Bereitschaft zum Aktivismus bildet die gesetzliche Regulierung. Im InvG wird den Anteilseignern der Investmentfonds die Rückgabe ihrer Anteile gewährt, wobei nach § 37 InvG nur in Ausnahmefällen eine Verzögerung der Rücknahme zulässig ist. Diese Regelung hat, wie im Verlauf noch gezeigt wird, Auswirkungen auf die Ausübung des Aktivismus. Ferner dürfen Investmentgesellschaften in Deutschland einen Anteil an derselben Gesellschaft von 10% nicht überschreiten. Zusätzlich gibt es eine Vorschrift zur Risikostreuung des Fondvermögens. Der Wert der Anteile, welche die Fondsgesellschaft an einer Aktiengesellschaft hält, darf nicht mehr als 10% des gesamten Fondsvermögens betragen.

In den USA gibt es ähnliche gesetzliche Regelungen. Nach dem INVESTMENT COMPANY ACT von 1940 dürfen Investmentfonds für 75% der verwalteten Mittel keine Anteile von mehr als 10% an einem Unternehmen halten bzw. mehr als 5% des Fonds-Volumen ausmachen, um wichtige steuerliche Privilegien nicht zu verlieren. Die erzwungene Diversifizierung zieht folgerichtig eine hohe Anzahl an Beteiligungsunternehmen nach sich. Insbesondere von Pensionsfonds ist zu erwarten, dass eine hohe Anzahl an Portfolio-Unternehmen zur Risikostreuung beiträgt. Dies hat wiederum Auswirkungen auf das Ausmaß der Analyse einzelner Portfoliounternehmen.

Hier wird der Unterschied zwischen Hedge Funds und Investmentfonds deutlich, da diese nicht verpflichtet sind, ihre Beteiligungen weder in Hinblick auf den Anteil am Target, noch im Kontext des gesamten Portfolios zu begrenzen. Hedge Funds können somit konzentrierte Positionen in Target-Unternehmen eingehen. Durch das Fehlen einer Diversifikationsvorschrift besteht ultimativ die Möglichkeit, das Unternehmen mehrheitlich zu übernehmen, falls keine Kooperation mit dem Management zustande kommt. Hedge Funds sind ebenfalls von Regularien bzgl. der Rückgabemodalitäten der Anteile nicht beeinträchtigt. Da keine rapiden Kapitalabzüge zu erwarten sind, können Hedge Funds in illiquide Titel investieren und diese langfristig halten. Dadurch können sie sich auf mitunter lange gerichtliche Auseinandersetzungen mit Target-Unternehmen einlassen. Die durchschnittliche Haltedauer von Hedge Funds beträgt 2 Jahre, womit aktivistische Hedge Funds als Langzeitinvestoren interpretiert werden können. Dies scheint konträr zur allgemeinen Wahrnehmung von Hedge Funds als kurzfristige Investoren, die sich einen schnellen Profit versprechen."